歌爾股份快被“薅禿了”

時間:2019年10月23日 08:38:55 中財網
  從年內低點走出近兩倍行情的歌爾股份(SZ:002241)玩起了“騷操作”。 10月21日晚間,歌爾股份一口氣發布15條公告。總結起來就是:實控人擬大額減持同時,公司將進行回購用于員工持股計劃。 減持和回購是完全相反的兩種操作方式,“金風玉露一相逢”,碰撞出的火花讓投資者看懵了。 這一記“左右互搏”組合拳,看起來似乎是為了彼此對沖以維穩股價;但揭開蓋子向里望,里邊卻藏著一只要被“薅禿了的羔羊”。

  01 10億回購 “接盤”減持?

  根據歌爾股份發布的公告,公司實控人兼董事長姜濱和副總裁劉春發布,計劃在未來六個月以集中競價的方式合計減持公司股份3281.1萬股,占公司總股本的1.01%;此外,姜濱還將以大宗交易的方式,轉讓1.84%的股份給其一致行動人——也似自己的兄弟——姜龍。



  來源:公司公告
  如果以公告發布日收盤價(18.27元/股)計算,董事長姜濱和副總裁劉春合計減持的金額約為6億元,其中有99%的減持都來自董事長姜濱。 至于減持理由,姜濱方面稱將用于償還質押融資貸款及滿足個人資金需要。 與減持公告同時公布的還有股份回購計劃。 按照歌爾股份的公告,公司計劃使用自有資金以集中競價的方式進行股份回購,用于后期實施員工持股計劃或者股權激勵計劃。

  本次回購的金額下限為5億元,而上限則為10億元,回購價格不超過21元/股。


  來源:公司公告
  表面看,如是“左右互博”目的很明顯,就是希望通過股份回購計劃,來減緩管理層股份減持帶來的對股價的沖擊。 但混跡A股多年的經驗告訴筆者,事情的真相可能并沒有那么簡單。

  02 中小股東買單
  從總體的交易價值來看,管理層股份減持金額的大約估值6億元,與股份回購計劃的金額區間大致相當,甚至股份回購計劃的上限還遠遠超過減持金額。 難道這一進一退的操作,是為了變相推升上市公司的股價? 非也! 僅通過數額的對比來甄別上市公司的目的并不客觀,如果將眼光進一步放大,就會發現這一進一退的組合拳背后別有洞天。 首先,管理層減持計劃過后,減持所獲得的資金會直接進入到他們的口袋,大約6億的銀子這樣一減持就到手了。 而上市公司股份回購,卻是利用公司的自有資金——也就是說,如此回購,是用所有股東的錢來對沖由自身減持可能造成的股價下跌風險。 至于將5-10億現金回購后的股份,用于后期實施員工持股計劃或者股權激勵計劃,就更有“門道”了。 要知道,無論是實施員工持股計劃或者股權激勵計劃,目前市場上的普遍做法都是折價發行給公司的員工。歌爾股份即很有可能延續這種做法。 如此一番花式操作,歌爾股份的管理層套現了大量資金,并且利用上市公司的錢完成了員工的股權激勵,員工獲得了低價的股票——只剩下上市公司的中小股東,被迫淪為最后的買單者。

  03 花式減持“慣犯”
  實際上,花式減持這一問題上,歌爾股份已是“慣犯”: 2015年6月23日, A股轟轟烈烈的股災時期,實控人姜濱通過大宗交易向“家園1號”員工持股計劃專戶減持其持有的股份2957.95萬股,占公司總股本的1.94%,參考市值約9.85億元。 2018年2月8日,姜濱再次通過大宗交易向公司“家園3號”員工持股計劃專戶減持股份5500萬股,占公司總股本的1.69%,參考市值約6.47億元。 之后,姜濱家族還曾通過可交換債券花式“套現”20億元。 根據媒體不完全統計,歌爾股份上市10年,直接融資近百億,分紅17億。其中實控人姜濱家族借發債、員工持股隱秘套現累計達65億。

  03 羊快禿了還要薅
  管理層花樣薅羊毛的背后,則是歌爾股份現金流壓力極大,不斷通過外部融資進行輸血。 我們回顧了歌爾股份2008年至今的融資狀況,可以清楚的發現,這是一家不斷通過融資輸血獲得擴張的公司。


  數據來源:公司財報
  從2008年至2018年,歌爾股份通過融資的方式獲得現金流合計93.65億元。其中包括IPO融得的5.63億元,2010年股份增發融得的5.06億元,2012年股份增發融得的23.21億元,2014年發行可轉債融得25億元。 與融資額度相比,歌爾股份同期的經營現金流合計140.54億元,凈利潤合計108.09億元,數額上相差的額度并不大。 聚焦歌爾股份此前發布的2019年中報,我們發現公司的資產端正面臨著極大的壓力。 具體來看,歌爾股份的流動資產為149.09億元,但其中絕大部分的流動資產卻以應收賬款和存貨的形式存在,這兩項資產合計占比超過75%。歌爾股份賬面上的自由現金為30.61億元,僅占流動資產的20.5%。 在債務方面,歌爾股份所面臨的流動債務合計143.05億元,幾乎與流動資產相當。從資產角度來看,此時歌爾股份的資產壓力已經較大了。 更令人擔憂的是,歌爾股份143.05億元的流動債務中,有62.59億元的短期借款,數額遠遠高于30.61億元的自有資金。且61.27億元的應付賬款幾乎與營收賬款對沖,公司已經臨著較大的債務兌付壓力。 聯想到公司9月10日披露計劃發行40億元的可轉債券,極有可能是希望借助于可轉債的方式來改善公司的現金流情況。 如果將上市公司看成是一只羊,那么公司的現金流就是羊毛,如此來看歌爾股份已經快禿了。但即使在如此大的資金壓力下,歌爾股份管理層依然狠心通過組合拳來“薅羊毛”。 羊不疼嗎? (.阿.爾.法.工.場.)
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